Di era di mana semua orang dapat menerbitkan stablecoin, mengapa kesuksesan hanya milik sebagian kecil?

Penulis: Stablecoin Blueprint

Compiler: White55, Mars Finance

Baru-baru ini, pemungutan suara tentang token USDH di Hyperliquid menarik perhatian besar. Sekilas, tampaknya pemenangnya akan menjadi "penguasa" jalur stablecoin yang diakui, dengan pasokan lebih dari 5 miliar dolar. Namun sebenarnya, Hyperliquid tidak beroperasi seperti itu. Ini terbuka dan tanpa izin. Siapa pun dapat menerapkan stablecoin dan membuat pasangan perdagangan. Saat ini sudah ada beberapa stablecoin yang ada, dengan USDC masih mendominasi. Pemungutan suara kali ini lebih bersifat simbolis, tetapi maknanya tidak dapat diabaikan.

Selama proses pemungutan suara, masing-masing penerbit stablecoin menunjukkan keunggulan untuk mendapatkan dukungan, yang mencerminkan tren yang lebih luas: semakin banyak platform mulai menghargai manfaat ekonomi dari stablecoin dan berusaha mendapatkan syarat kerjasama yang lebih baik. Fenomena serupa juga terlihat di ekosistem lain, misalnya komunitas Solana menunjukkan bahwa sekitar 450 juta dolar AS nilai mengalir dari ekosistemnya ke Circle dan Tether setiap tahun, dan dana ini secara tidak langsung mendukung rantai pesaing Base. Selain itu, MetaMask baru-baru ini meluncurkan stablecoin mUSD, sementara MegaETH juga menerapkan strategi serupa di jaringan L2 barunya, logikanya sangat jelas: jika Anda memiliki pengguna, mengapa harus menyerahkan keuntungan kepada orang lain?

Namun, tantangan untuk mendobrak stablecoin dominan yang ada dalam ekosistem terbuka bukanlah hal yang mudah. Likuiditas dan kemudahan adalah kunci, dan Circle serta Tether sudah menguasai kedua keuntungan ini. Sebaliknya, sistem tertutup lebih mudah dioperasikan, seperti platform kustodian atau dompet yang dapat langsung mengarahkan saldo pengguna ke stablecoin mereka sendiri. Namun, dalam model tata kelola terdesentralisasi atau kustodian, pengguna biasanya memiliki suara dalam cara dana disimpan, yang membuat dorongan untuk penggunaan stablecoin baru menjadi lebih kompleks.

Meskipun banyak tantangan, banyak tim tetap memilih untuk mencoba, karena mereka dapat memulai dari lingkungan tertutup, mengumpulkan kesadaran dan volume transaksi melalui monetisasi saldo pengguna, sebelum menguji apakah stablecoin mereka dapat mendapatkan tempat di pasar yang lebih luas.

Mengapa semua orang mencoba?

Mekanisme insentif mudah dipahami: saldo stablecoin akan menghasilkan pendapatan. Semakin banyak saldo yang Anda miliki, semakin banyak pendapatan yang akan Anda peroleh. Bagi platform layanan keuangan, ini adalah sumber pendapatan baru. Pendapatan yang Anda peroleh dapat langsung dikembalikan sebagai hadiah kepada pengguna, atau digunakan untuk mensubsidi fungsi lainnya.

Ada dua tingkat "kesuksesan" yang perlu dipertimbangkan:

Pendapatan dalam platform: Mewujudkan saldo dalam aplikasi, dompet, bursa, atau produk fintech milik sendiri. Ini adalah sumber pendapatan yang paling mudah dicapai. Karena platform sudah mengendalikan saldo ini; menerbitkan stablecoin sendiri hanyalah salah satu cara untuk menyimpan pendapatan di dalam.

Penggunaan di luar platform: Ini adalah tujuan akhir, yaitu stablecoin beredar di luar produk mereka sendiri dan menghasilkan pendapatan dari saldo yang tidak dapat dikendalikan secara langsung oleh platform. Saat ini, hanya USDT dan USDC yang telah mencapai tujuan ini, meskipun demikian, sebagian besar pendapatan masih diambil oleh Tether. Circle mengembalikan sebagian besar pendapatan di luar platform kepada Coinbase.

Namun, bahkan pendapatan di dalam platform juga tergantung pada tingkat pengelolaan dana pengguna oleh platform tersebut. Sedangkan penyebaran di luar platform lebih sulit, melebihi harapan kebanyakan orang, oleh karena itu, meskipun mungkin akan ada banyak percobaan di masa depan, sebagian besar stablecoin hanya dapat berhasil dalam ekosistemnya sendiri, dan hanya sedikit yang dapat mencapai tujuan akhir.

Mengapa mencoba ≠ sukses?

Menerbitkan stablecoin itu mudah. Namun, untuk membuat orang benar-benar menggunakannya (terutama di luar platform Anda sendiri) bukanlah hal yang mudah.

Platform yang tidak memiliki hak pengelolaan penuh dapat mengarahkan pengguna untuk menggunakan token mereka melalui desain pengalaman pengguna atau insentif, tetapi sering kali mengalami hambatan. Jika dilakukan terlalu agresif, hal itu dapat merusak pengalaman pengguna. Bagi CEX, beberapa basis poin tambahan biasanya tidak dapat mengimbangi dampak pendapatan yang dihasilkan dari memaksimalkan pangsa dompet dan aktivitas perdagangan. Sedangkan untuk DEX seperti Hyperliquid, sulit untuk menggantikan USDC, karena USDC sudah memiliki likuiditas yang dalam di berbagai pasangan perdagangan dan mendapatkan manfaat dari kebiasaan perilaku pengguna yang sudah mendarah daging: para trader dapat langsung menggunakan USDC yang mereka miliki di rantai lain untuk mengisi ulang akun mereka.

Di luar "Taman Terbatas" (sistem tertutup), diadopsi tergantung pada empat pilar utama, dan hampir tidak mungkin untuk dihindari:

Likuiditas: Apakah pengguna dapat dengan mudah masuk dan keluar dari aset lain (BTC, ETH, SOL, stablecoin lainnya) dalam skala besar dengan slippage rendah? Khususnya dalam perdagangan, likuiditas akan membawa lebih banyak likuiditas.

Saluran deposit dan penarikan: Berapa banyak pintu masuk dan keluar antara mata uang fiat dan stablecoin? Jika tidak ada saluran bank, dompet, dan dukungan bursa, pengguna akan secara default memilih cara yang paling nyaman.

Kegunaan: Apa saja penggunaan nyata dari stablecoin? Dapatkah digunakan untuk perdagangan, pinjaman, transfer, pembayaran kepada pedagang, atau dapatkah diubah menjadi mata uang fiat? Setiap integrasi akan meningkatkan kegunaan secara eksponensial.

Interoperabilitas: Bagaimana kegunaan stablecoin di berbagai rantai dan platform? Pengguna semakin cenderung untuk menggunakan beberapa rantai. Dolar yang terjebak dalam lingkungan tertutup, nilainya tidak sebanding dengan dolar yang dapat beredar bebas di berbagai platform.

USDC dan USDT menguasai tingkat yang berbeda di area ini. Mereka membangun likuiditas global, memiliki saluran masuk dan keluar fiat yang kuat, cakupan lintas rantai yang luas, serta ketersediaan yang hampir universal. Karena itu, meskipun manfaat ekonomi lebih banyak mengalir ke penerbit seperti Circle dan Tether daripada pengguna platform mereka, mereka tetap dapat memperkuat posisi mereka.

Ini adalah ujian yang berat bagi para penantang. Anda dapat mendorong adopsi di dalam platform Anda sendiri, tetapi begitu pelanggan ingin melakukan sesuatu di tempat lain, mereka akan memilih stablecoin yang memiliki likuiditas tinggi. Ironisnya, menawarkan pilihan ini seringkali adalah cara terbaik untuk menarik setoran. Memudahkan transfer aset juga akan memudahkan mereka untuk mentransfer aset. Namun, setiap kali Anda melakukan ini, itu akan memperkuat efek jaringan dari stablecoin yang ada.

Singkatnya: Pengguna cenderung memilih stablecoin yang memiliki likuiditas tinggi, mudah digunakan, dan tersedia secara luas. Kecuali jika stablecoin baru dapat bersaing dalam beberapa aspek (atau sepenuhnya menghindari aspek-aspek ini dan menempatkan diri di pasar niche yang baru), adopsinya di luar ekosistem tertutup akan terhenti.

Siapa yang dapat menerapkan stablecoin mereka sendiri dalam sistem mereka?

Cobalah untuk memikirkan masalah ini dari sudut pandang yang berbeda. Jangan dulu memikirkan ekosistem terbuka—mereka terikat oleh likuiditas dan efek jaringan. Bagaimana jika Anda mulai dari dalam diri Anda sendiri? Anda memiliki dompet, bursa, atau aplikasi konsumen. Dari sini, apakah Anda benar-benar dapat mengembangkan stablecoin Anda sendiri? Siapa yang benar-benar memiliki kemampuan untuk menerapkan stablecoin mereka sendiri dalam sistem mereka?

Mungkin jawabannya tergantung pada pengelolaan dan kontrol. Semakin besar pengaruh Anda terhadap saldo dan perilaku pengguna, semakin bebas Anda dapat mengarahkan mereka untuk menggunakan stablecoin Anda.

Dapat dibagi menjadi suatu rentang:

Tingkat paling dasar: aplikasi yang tidak dikelola dan DEX. Mereka tidak menyimpan dana pengguna. Mereka hanya dapat mempengaruhi perilaku pengguna dengan menyoroti stablecoin favorit mereka di antarmuka pengguna, memberikan subsidi perdagangan, atau menjalankan program insentif. Namun, mereka tidak dapat memaksa adopsi. Bisa dikatakan, DEX lebih sulit melakukan hal ini dibandingkan dompet, karena likuiditas stablecoin yang ada lebih sulit untuk dilewati.

Tingkat menengah: CEX. Mereka mengelola saldo, tetapi buku pesanan masih didorong oleh pasar. Pengguna dapat menyetor aset apa pun yang mereka suka dan membangun kolam likuiditas di sekitar aset paling populer. Pertukaran dapat meningkatkan peluang dengan mensubsidi likuiditas untuk pasangan perdagangan yang diinginkan, atau menjalankan buku pesanan terintegrasi (sambil mengelola saldo stablecoin di latar belakang dan menunjukkan saldo "dolar" kepada pengguna) (contohnya Binance dan OKX).

Tingkat tertinggi: dompet kustodian dan aplikasi. Dalam hal ini, operator menguasai kunci. Mereka dapat menampilkan saldo dolar dalam aplikasi, sambil menentukan sendiri aset yang mendasarinya.

Polanya jelas: semakin dekat dengan kustodian dan antarmuka pengguna, semakin besar pengaruhnya; semakin besar pengaruhnya, semakin sedikit harus bersaing dalam hal likuiditas. Dalam ekosistem terbuka dan berbasis pasar seperti Hyperliquid atau Solana, sangat sulit untuk menggantikan peserta yang ada. Di lingkungan tertutup atau kustodian, operator hampir dapat meluncurkan token mereka sendiri dalam semalam.

Diperkirakan akan ada ribuan stablecoin, tetapi sebagian besar akan terbatas pada "taman berpagar".

Keberhasilan stablecoin tidak terletak pada siapa yang dapat menerbitkannya, tetapi pada siapa yang dapat memberikan pengaruh. Dalam ekosistem terbuka, likuiditas menguntungkan peserta yang ada. Dalam sistem tertutup, pengendalian custodial dan antarmuka pengguna menentukan hasil.

Mengingat keuntungan dari penerbitan stablecoin itu sendiri, diharapkan akan ada banyak stablecoin yang diluncurkan. Dompet, bursa, jaringan L2, dan aplikasi konsumer akan mencoba untuk berpartisipasi.

Sebagian besar stablecoin tidak dapat menembus "taman yang terkurung": mereka sangat berguna dan menguntungkan di platform mereka sendiri, tetapi jarang dapat beredar di luar platform.

Hanya sejumlah stablecoin yang dapat "memecahkan lingkaran" yang akan berhasil bukan dengan secara langsung menantang USDC atau USDT. Mereka akan berhasil dengan mencari pasar baru di mana efek jaringannya lebih lemah, dan setiap percobaan akan menjadi eksperimen yang bermanfaat.

Ini adalah cara untuk maju, tetapi jangan sekali-kali meremehkan usaha yang diperlukan.