No era em que todos podem emitir moeda estável, por que o sucesso pertence apenas a poucos?

Autor: Stablecoin Blueprint

Compilado por: White55, Mars Finance

Recentemente, a votação sobre o token USDH no Hyperliquid atraiu muita atenção. À primeira vista, parece que o vencedor se tornará o "dominante" na corrida das stablecoins, com um suprimento de mais de 5 bilhões de dólares. Mas, na verdade, o Hyperliquid não funciona assim. É aberto e sem permissão. Qualquer um pode implantar uma stablecoin e criar pares de negociação. Atualmente, já existem várias stablecoins, sendo que o USDC ainda ocupa a posição de liderança. Esta votação é mais simbólica, mas seu significado não deve ser ignorado.

Durante o processo de votação, os emissores de stablecoins demonstraram suas vantagens para conquistar apoio, refletindo uma tendência mais ampla: cada vez mais plataformas estão começando a valorizar a eficácia econômica das stablecoins e tentando garantir melhores condições de cooperação. Fenômenos semelhantes também são observados em outros ecossistemas, como a comunidade Solana, que aponta que cerca de 450 milhões de dólares em valor fluem anualmente de seu ecossistema para a Circle e a Tether, e esses fundos apoiam indiretamente a cadeia concorrente Base. Além disso, a MetaMask lançou recentemente a stablecoin mUSD, enquanto a MegaETH também adotou uma estratégia semelhante em sua nova rede L2, a lógica é clara: se você tem usuários, por que entregar os lucros de bandeja para os outros?

No entanto, desafiar as atuais stablecoins dominantes em um ecossistema aberto não é uma tarefa fácil. Liquidez e conveniência são fundamentais, e a Circle e a Tether já dominam esses dois aspectos. Em comparação, sistemas fechados são mais fáceis de operar, como plataformas de custódia ou carteiras que podem direcionar diretamente os saldos dos usuários para sua própria stablecoin. Mas em um modelo de governança descentralizada ou de custódia, os usuários geralmente têm voz sobre a forma como os fundos são mantidos, o que torna mais complexo promover o uso de novas stablecoins.

Apesar dos desafios, muitas equipas ainda optam por tentar, pois podem começar num ambiente fechado, acumulando consciência e volume de transações através da monetização dos saldos dos utilizadores, e depois testar se a sua stablecoin pode conquistar um lugar num mercado mais amplo.

Por que todos tentam?

O mecanismo de incentivo é fácil de entender: o saldo da moeda estável gera rendimento. Quanto maior o saldo que você possui, mais receita você ganha. Para uma plataforma de serviços financeiros, esta é uma nova fonte de receita. Os rendimentos que você obtém podem ser devolvidos diretamente aos usuários como recompensa ou usados para subsidiar outras funcionalidades.

Aqui existem dois níveis de "sucesso" a considerar:

Rendimento na plataforma: monetizar saldos em aplicativos próprios, carteiras, exchanges ou produtos de tecnologia financeira. Esta é a fonte de rendimento mais fácil de realizar. Porque a plataforma já controla esses saldos; emitir sua própria stablecoin é apenas uma forma de manter os rendimentos internos.

Uso fora da plataforma: Este é o objetivo final, ou seja, a circulação de stablecoins fora dos próprios produtos e a geração de rendimento a partir de saldos que a plataforma não pode controlar diretamente. Atualmente, apenas USDT e USDC alcançaram esse objetivo, mesmo assim, a maior parte dos rendimentos ainda é capturada pela Tether. A Circle, por sua vez, devolve uma grande parte da receita fora da plataforma à Coinbase.

No entanto, mesmo os rendimentos dentro da plataforma dependem do nível real de controle da plataforma sobre os fundos dos usuários. A popularização fora da plataforma é ainda mais difícil, superando as expectativas da maioria das pessoas. Portanto, embora no futuro possam surgir muitas tentativas, a maioria das stablecoins só conseguirá ter sucesso dentro do seu próprio ecossistema, e muito poucas conseguirão alcançar o objetivo final.

Por que tentar ≠ ter sucesso?

Emitir uma moeda estável é fácil. Mas fazer com que as pessoas a utilizem realmente (especialmente fora da sua própria plataforma) não é uma tarefa simples.

As plataformas que não têm custódia total podem orientar os usuários a usar seus tokens por meio de design de experiência do usuário ou incentivos, mas muitas vezes enfrentam resistência. Se a pressão for excessiva, isso pode prejudicar a experiência do usuário. Para as CEX, alguns pontos base de lucro adicional geralmente não compensam o impacto da maximização da participação na carteira e da atividade de negociação. E para DEXs como a Hyperliquid, é ainda mais difícil substituir o USDC, uma vez que o USDC já possui uma liquidez sólida em vários pares de negociação e se beneficia dos hábitos profundamente enraizados dos usuários: os traders podem recarregar suas contas diretamente com o USDC que possuem em outras cadeias.

Fora do "jardim murado" (sistema fechado), adota-se algo que depende dos quatro pilares e que é quase impossível de contornar:

Liquidez: Os usuários conseguem entrar e sair facilmente de outros ativos (BTC, ETH, SOL, outras stablecoins) em grande escala com baixo deslizamento? Especialmente no que diz respeito ao comércio, a liquidez traz mais liquidez.

Canais de entrada e saída: quantas entradas e saídas existem entre moeda fiduciária e stablecoins? Se não houver suporte de canais bancários, carteiras e exchanges, os usuários escolherão, por padrão, o método mais conveniente.

Utilidade: qual é a real utilidade das stablecoins? Podem ser negociadas, emprestadas, transferidas, pagas a comerciantes, ou podem ser convertidas em moeda fiduciária? Cada integração aumenta exponencialmente a utilidade.

Interoperabilidade: como é a universalidade das stablecoins entre diferentes cadeias e plataformas? Os usuários estão cada vez mais inclinados a utilizar múltiplas cadeias. Um dólar preso em um ambiente fechado tem seu valor inferior ao dólar que pode circular livremente em diferentes plataformas.

USDC e USDT dominam em diferentes graus nesses aspectos. Eles construíram liquidez global, possuem canais profundos de entrada e saída de moeda fiduciária, ampla cobertura entre cadeias e uma disponibilidade quase universal. Por isso, mesmo que os benefícios econômicos fluam mais para emissores como a Circle e a Tether, em vez de para aqueles que utilizam suas plataformas, eles ainda conseguem continuar a consolidar sua posição.

Este é um desafio severo para os desafiantes. Você pode promover a adoção dentro de sua própria plataforma, mas assim que os clientes quiserem fazer algo em outro lugar, eles optarão por stablecoins com alta liquidez. Ironia das ironias, oferecer essa escolha muitas vezes é a melhor maneira de atrair depósitos. Facilitar a transferência de ativos também torna mais fácil para eles transferirem seus ativos. Mas cada vez que você faz isso, reforça o efeito de rede das stablecoins existentes.

Em resumo: os usuários tendem a escolher stablecoins com alta liquidez, convenientes e amplamente disponíveis. A menos que novas stablecoins possam ser competitivas em vários aspectos (ou evitem completamente esses aspectos, estabelecendo-se em novos nichos de mercado), sua adoção fora de ecossistemas fechados ficará estagnada.

Quem pode implementar a sua própria stablecoin dentro do seu sistema?

Mude a perspectiva para pensar sobre este problema. Não se preocupe ainda com os ecossistemas abertos - eles estão limitados pela liquidez e pelos efeitos de rede. E se você começasse de dentro? Você possui uma carteira, uma exchange ou uma aplicação de consumo. A partir dessas, você realmente conseguiria cultivar a sua própria stablecoin? Quem realmente tem a capacidade de implementar a sua própria stablecoin dentro do seu sistema?

Talvez a resposta dependa da custódia e do controle. Quanto mais influência você tiver sobre os saldos e comportamentos dos usuários, mais liberdade terá para guiá-los a usar sua stablecoin.

Pode ser dividido em um intervalo:

Nível mínimo: aplicações não custodiais e DEX. Elas não detêm os fundos dos usuários. Podem apenas influenciar o comportamento dos usuários destacando suas stablecoins preferidas na interface do usuário, subsidiando transações ou executando programas de incentivos. Mas não podem forçar a adoção. Pode-se dizer que os DEX têm mais dificuldade em fazer isso do que as carteiras, pois a liquidez das stablecoins existentes é mais difícil de ser superada.

Camada intermediária: CEX. Eles hospedam saldos, mas o livro de ordens ainda é impulsionado pelo mercado. Os usuários podem depositar qualquer ativo que desejarem e criar pools de liquidez em torno dos ativos mais populares. As exchanges podem aumentar as chances subsidiando a liquidez de pares de negociação preferidos ou executando um livro de ordens unificado (gerenciando os saldos de stablecoins em segundo plano enquanto exibem o saldo em "dólares" para os usuários) (por exemplo, Binance e OKX).

Camada mais alta: carteiras e aplicações de custódia. Neste caso, o operador detém as chaves. Eles podem exibir o saldo em dólares na aplicação, ao mesmo tempo que decidem os ativos subjacentes.

A regra é evidente: quanto mais próximo da custódia e da interface do usuário, maior a influência; quanto maior a influência, menos é necessário competir em termos de liquidez. Em ecossistemas abertos e impulsionados pelo mercado, como Hyperliquid ou Solana, é extremamente difícil substituir os participantes existentes. Já em ambientes fechados ou de custódia, os operadores podem praticamente lançar seu próprio token da noite para o dia.

Espera-se que haja milhares de stablecoins, mas a maioria estará limitada a "jardins murados".

O sucesso das stablecoins não está em quem pode emiti-las, mas sim em quem pode exercer influência. Em um ecossistema aberto, a liquidez beneficia os participantes existentes. Em um sistema fechado, o controle da custódia e da interface do usuário determina os resultados.

Dada a vantagem de emitir sua própria moeda estável, espera-se que haja um grande número de moedas estáveis sendo lançadas. Carteiras, exchanges, redes L2 e aplicativos de consumo irão tentar isso.

A maioria das stablecoins não consegue ultrapassar o "jardim murado": são muito úteis e lucrativas nas suas respectivas plataformas, mas raramente conseguem circular fora dessas plataformas.

Poucas stablecoins que conseguem "quebrar o círculo" terão sucesso desafiando diretamente o USDC ou o USDT. Elas terão sucesso ao procurar novos mercados com efeitos de rede mais fracos, e cada tentativa se tornará um experimento proveitoso.

Esta é a forma de progresso, mas não se deve subestimar o esforço necessário.